ҚазМұнайГаз 2025 жылғы екінші тоқсанның қаржылық есептілігін жариялады. Жалпы алғанда компанияның есебін орташа позитивті деп атауға болады. Мұнай бағасының түскеніне қарамастан, түсімнің теңгемен болса да өскенін байқауға болады. Десе де, компанияның операциялық маржасы айтарлықтай жақсарды. Еркін ақша ағыны алдыңғы тоқсанмен салыстырғанда өсіп, жоғары деңгейде сақталып отыр. Нәтижесінде таза пайда айтарлықтай өсті, ал компанияның борыш жүктемесі жақында төленген дивидендтерге қарамастан азая берді. Бағалау үлгісінде біз ҚМГ-ның операциялық маржасын жақсартып, доллардың болжамды айырбастау бағамын арттырып, ТШО мен КҚК-ның жекелеген бағалау үлгілерін жаңарттық. Екінші жағынан мемлекеттік облигациялардың кірістілігінің өсуі аясында WACC ұлғайды. Нәтижесінде ҚазМұнайГаздың бір акциясына қатысты біздің жаңартылған нысаналы бағамыз 23 100 теңгені құрады, бұл жағдай ағымдағы нарықтық бағаның 17%-ға өсу әлеуетін көрсетеді. «Сатып алуға» кеңес беріледі.
(+)Мұнай бағасының түскеніне қарамастан, түсім өсті. Выручка ҚазМұнайГаздың 2025 жылғы екінші тоқсандағы түсімі 2,3 трлн теңгені құрады, бұл 2024 жылмен салыстырғанда 12%-ға көбірек және алдыңғы тоқсанмен салыстырғанда 0,8%-ға жоғары болып отыр. Шикі мұнайдан келіп түскен түсімнің 6,1%-ға жылдық азаюы румыниялық МӨЗ-дің былтырғы тоқтауы мен жөндеуінен кейін оның мұнайы көлемінің ж/ж 85%-ға ұлғаюы есебінен мұнай өнімдерін сатудан келіп түскен кірістің ж/ж 51%-ға өсуімен өтелді. Түсімнің тоқсандық өсуі көбіне мұнай өнімдері сатылымының 16%-ға ұлғаюымен қамтамасыз етілді. Шикі мұнайды өндіру мен сату ж/ж шамамен 12%-ға өссе де, оны сатудан келіп түскен түсім төмендеді, себебі көлемінің өсуінің көп бөлігі ТШО-ға тиесілі, одан келіп түсетін кіріс шоғырланбайды. Жалпы алғанда, операциялық активтер мен Қашаған бойынша өндірістің көлемі өзгермеген десе де болады, ал Brent-тың теңгедегі бағасының ж/ж 7,8%-ға және т/т 9,7%-ға төмендеуі аясында бұл баптың кірісі түсті. Бірлескен компаниялардың кірісіндегі үлес ж/ж 43%-ға ұлғайып, т/т 12%-ға азайды. Кірістегі үлестің өсуі ТШО-ның арқасында болуы мүмкін, онда тоқсандық өндіру ж/ж 47%-ға және т/т 7,7%-ға өсті, ал таза пайдасы ж/ж 30%-ға ұлғайды. Пайданың мұндай айтарлықтай өсуі ММГ және КҚК сияқты компанияларда байқалады. Нәтижесінде ҚМГ-ның жалпы түсімі басқа кіріспен бірге 2,5 трлн теңгені құрады (ж/ж +11% және т/т +1,5%).
(+) Маржаның жақсаруы және таза пайданың күрт өсуі. Екінші тоқсанда таза операциялық шығыс ж/ж 9,1%-ға өсіп, т/т 4,6%-ға азайды. Тоқсандық төмендеу көбіне бағамдық айырмадан келіп түсетін пайданың тербелісімен байланысты. Оны есептегенде, шығыс тоқсаннан тоқсанға өзгермеген күйінде қалды деуге болады. Жылдық өсу негізінен сатып алынған мұнай мен мұнай өнімдерінің өзіндік құнының (ж/ж +13%) және өндірістік шығыстың (ж/ж +28%) өсуінен болуы мүмкін. Бұл ретте салыққа жұмсалған шығыс мұнай бағасының төмендеуі есебінен ж/ж 22%-ға азайды, ал жалпы және әкімшілік шығыс ж/ж 32%-ға түсті. Нәтижесінде операциялық пайда 422 млрд теңгені құрады (ж/ж +23% және т/т +48%). Бұл ретте түзетілген EBITDA ж/ж 25%-ға және т/т 28%-ға өсіп, 710 млрд теңгені құрады, ал EBITDA маржа бірінші тоқсанда 23%-дан 28%-ға ұлғайды (2024 жылғы екінші тоқсанда 25% болды). EBITDA-ның өсуі ҚМГ-ға 318 млрд теңге (ж/ж +25%) төлеген бірлескен компаниялардың неғұрлым жоғары дивидендтерімен қамтамасыз етілді. ҚМГ-ның акционерлеріне қатысты таза пайда 339 млрд теңгені (ж/ж +32% және т/т +73%) немесе бір акция үшін 556 теңгені құрады. Еркін ақша ағыны 399 млрд теңгеге жетті (ж/ж -13% және т/т +41%). Жылдық құлдырау көбіне былтырғы дебиторлық берешектің күрт төмендеуінен болды. ҚМГ-ның таза борышы т/т 10%-ға және ж/ж 39%-ға қысқартылды. EBITDA-ға қатысты таза борыштың ара қатынасы 0,52х-тен 0,45x-ке дейін одан әрі төмендеуде, бұл ең аз дегенде соңғы он жылдағы жаңа рекордтық ең төмен деңгей болып отыр.
Біздің пікіріміз және бағалау үлгісіндегі өзгерістер. ҚМГ-ның қаржылық есептілігін әсіресе мұнай бағасы тұрып қалған кезде орташа деп бағалауға болады. Бір жылда түсім сәл өсті, бірақ теңгенің долларға қарағанда әлсірегенін есептемегенде нәтижесі теріс болар еді. Түзетілген EBITDA және оның маржасының, сондай-ақ еркін ақша ағынының ең алдымен бірлескен кәсіпорындардың дивидендтерінің ұлғаюының арқасында айтарлықтай өскенін атап өту керек. Осының аясында борыш жүктемесі көп жылдық рекордтық ең төмен деңгейге дейін төмендеуде. Бағалау үлгісінде ТШО-ның 2024 жылғы қаржылық есебі шыққаннан кейін компанияның жекелеген бағасының жақсаруы негізгі өзгеріс болды. Сондай-ақ соңғы тоқсандарда маржаның нақты өсуінің аясында ҚазМұнайГаз-дың жекелеген бағалауында операциялық маржасы жақсартылды. Мұнайдың болжамды бағалары жылдың екінші жартысында 70 АҚШ доллары мөлшерінде бұрынғы деңгейде қалды. Доллардың айырбастау бағамының өсуі біздің бағалауды жақсартудың тағы бір маңызды факторы болды, бұл компанияның қорытынды теңгелік бағалауының өсуіне әкелді. Бұл сондай-ақ одан әрі жылдардағы болжам бағамының ұлғаюына әкелді. Екінші жағынан, Қазақстан Республикасының мемлекеттік облигацияларының кірістілігінің ұлғаюы WACC-тың 20 базистік тармаққа өсуіне әкелді. Сондай-ақ компанияның 2024 жылғы қорытындысы бойынша қаржылық есептілігі шыққаннан кейін КҚК-ның жекелеген бағасы төмендеді. Нәтижесінде жиынтығында бұл өзгерістердің барлығы ҚазМұнайГаз-дың бір акциясы бойынша біздің нысаналы бағамыздың өсу әлеуеті 17%-ды құрайтын 23 100 теңгеге дейін өсуіне әкелді. «Сатып алуға» кеңес береміз.