АО «Эйр Астана» опубликовало финансовые результаты за первый квартал 2026 года. Отчёт оцениваем как умеренно негативный. Несмотря на неплохой рост выручки, операционные расходы увеличились куда более быстрыми темпами, что привело к чистому убытку. Сохраняется давление издержек, связанных с проблемами двигателей Pratt & Whitney. Спред между доходами и расходами на ППКМ стал отрицательным. EBITDAR сократилась на 22% г/г, а маржа снизилась с 20,5% до 14,6%. В итоге квартальный чистый убыток значительно вырос в сравнении с прошлым годом. Положительными сигналами стали продолжающийся рост международного пассажиропотока, восстановление загрузки до 83,3% и оперативная переброска мощностей с маршрутов Залива на азиатские и индийские направления. В модели оценки мы снизили прогнозный пассажиропоток в стране и по компании, а также немного понизили маржинальность. С другой стороны, отмечаем небольшой рост средней выручки с пассажира. В итоге обновлённая целевая цена одной акции составляет 740 тенге с потенциалом роста 9%. Рекомендация – «Держать».
Ключевые факторы для оценки. Главным фактором давления остаются проблемы с двигателями Pratt & Whitney и опережающий рост расходной базы относительно мощности. В первом квартале компания зафиксировала всего 2 ВСД против 22 за весь 2025 год, однако мы рассматриваем это как сезонный эффект низкой загрузки в зимний период, а не сигнал улучшения надёжности. Заявление менеджмента о сопоставимом объёме плановых ремонтов в первой половине 2026 года относительно всего 2025 года указывает на сохранение давления на провозные ёмкости в пиковый сезон. Накопленный объём двигателей, требующих ремонта, сохранится до конца 2028 года. Компания закрепила 6 дополнительных двигателей (4 в лизинг и 2 в собственность) для смягчения проблемы. Главным позитивным фактором стало продолжение роста доходов на ППКМ. Менеджмент отмечает, что в марте загрузка и средние тарифы превысили план на 9 п.п. и 10% соответственно благодаря восстановлению доходности, повышенному спросу в период Рамадана и Наурыза, а также повышению топливного сбора с марта 2026 года. Международный пассажирооборот вырос на 12,8% г/г, тогда как внутренний снизился на 8,7% г/г, что соответствует стратегии перераспределения ёмкостей в пользу высокомаржинальных международных направлений. В марте 2026 года компания запустила прямой рейс Алматы-Шанхай (трижды в неделю), увеличив количество еженедельных рейсов между Казахстаном и Китаем до 23 (против 11 в первом квартале 2025 года), с планом довести их количество до 50 к концу июня.
Выручка: рост на международных направлениях, ослабление сегмента продажи с обратной арендой. Квартальная выручка составила 165 млрд тенге (+11% г/г). Доходы от пассажирских перевозок выросли на 13% г/г до 156,5 млрд тенге, при этом регулярные перевозки прибавили 12% г/г, а чартерные рейсы увеличились на 31% г/г, отражая повышенный спрос на альтернативные направления после остановки рейсов на Ближний Восток. По брендам ситуация различается: Air Astana показал рост пассажирских доходов на 15% г/г до 126 млрд тенге благодаря международным маршрутам, тогда как FlyArystan вырос лишь на 8% г/г до 30,6 млрд тенге - тенденция замедления роста лоукостера сохраняется. По направлениям основным драйвером остался регион «Азия и Средний Восток» (+16% г/г до 82 млрд тенге), доходы от направлений СНГ выросли на 24% г/г, внутренние направления прибавили 10% г/г, а доходы от европейских направлений выросли скромными темпами на 6% г/г. Грузовые перевозки снизились на 4% г/г до 2,8 млрд тенге.
Маржинальность: расширение разрыва между ростом расходов и выручки. Операционные расходы в первом квартале составили 172 млрд тенге (+18% г/г), опережая темп роста выручки на 7 процентных пунктов. Наибольший вклад в рост расходов внесли инженерно-техническое обслуживание (+30% г/г), расходы на персонал (+22% г/г), обслуживание пассажиров (+27% г/г) и износ и амортизация (+14% г/г). Расходы на топливо выросли умеренно на 8% г/г. Случилось это за счет того, что 70% топлива компания получает в Казахстане, тогда как международные источники топлива были полностью захеджированы на уровне $70 за баррель. Отдельно по бренду Air Astana операционные расходы выросли на 17% г/г, тогда как выручка - на 14% г/г, что привело к операционному убытку 4,9 млрд тенге против прибыли 4,8 млрд тенге годом ранее. У FlyArystan операционные расходы выросли на 16% г/г при росте выручки лишь на 8% г/г, операционный убыток углубился до 3,3 млрд тенге против 2,9 млрд тенге. Расходы на ППКМ выросли на 20% г/г до 7,30 цента, превысив доходы на ППКМ (7,01 цента), что закрепило отрицательный спред. EBITDAR составила 24 млрд тенге (-22% г/г), маржа снизилась до 14,6%. Денежные средства снизились до $442 млн против $514 млн годом ранее, соотношение денежных средств к выручке составило 29,6% против 38,4% годом ранее, приблизившись к нижней границе медианного гайденса в 25%. Чистый долг/EBITDAR вырос с 1,4х до 1,9x.
Наше мнение и изменения в модели оценки. Результаты первого квартала в целом соответствуют нашему базовому сценарию: давление на маржу от инженерно-технических расходов сохраняется, и переход полносервисного бренда в операционный убыток подтверждает корректность консервативной позиции по компании. Положительными моментами отчёта являются продолжение роста доходов на ППКМ, восстановление загрузки до 83,3% и переброска мощностей на альтернативные направления, что демонстрирует стратегическую гибкость компании. Тем не менее видимость по нормализации маржи остаётся ограниченной до конца 2027 года. В модели оценки мы снизили прогнозный пассажиропоток в стране и по компании, а также немного понизили маржинальность на 2026 год на фоне продолжения сохранения высоких цен на нефть и отсутствие ценового хеджа на вторую половину года. В итоге наша обновлённая целевая цена одной акции «Эйр Астана» составляет 740 тенге с потенциалом роста в 9% от последней рыночной цены. Рекомендация – «Держать».