Двухнедельный обзор фондовых рынков №346. На зеленой волне

Почти два десятилетия сектор аппаратного обеспечения был аутсайдером рынка. Основную ИТ-инфраструктуру в США отстроили еще на волне доткомов, в конце 1990-х. С тех пор компании этой отрасли довольствовались низкими мультипликаторами, а капитал уходил в софтверный сегмент. Полупроводниковая индустрия относилась к циклическим секторам. Выручка Dell (DELL) с 2019-го по 2025 финансовый год держалась в диапазоне $88–102 млрд, а в 2024-м даже упала на 14%.

Однако в конце мая Dell, которая сама чипы не производит, подняла прогноз выручки на 2027 финансовый год с $140 млрд до $167 млрд, и только ИИ-серверы должны принести около $60 млрд при бэклоге $51 млрд. Доходы компании от них за первый квартал выросли на 757% (!) год к году, до $16 млрд. Ограничение теперь связано не со спросом, а с предложением: DRAM, NAND и процессоры в дефиците, а минимальный срок поставок — около года.

Похожим образом ситуация развивается у Intel (INTC). С начала года ее акции подорожали более чем 220% (с $36,90 до ~$119). Это стало одним из крупнейших разворотов для мегакапов, а ведь буквально год назад мало кто верил в будущее компании. Тогда на примере Intel мы обсуждали кейсы плохого управления и задержек производства. За взрывным ростом INTC стоит структурный сдвиг: во второй половине 2025-го спрос со стороны непосредственной работы ИИ-функционала (инференс), который гораздо требовательнее к ЦПУ, обогнал спрос на обучение моделей. Это сделало востребованными процессоры, еще недавно считавшиеся ненужными.

Решения для памяти останутся в дефиците как минимум до 2027 года. SanDisk (SNDK) и Micron (MU) переходят на многолетние контракты с фиксированными ценами: только первые три сделки SanDisk обеспечат ей $42 млрд законтрактованной выручки. Перспективы спроса на оборудование видны даже непрофессиональным взглядом, и ситуация выглядит лучшей за десятилетие. Спрос инвесторов тоже подтверждает общий тренд: доля полупроводников в долгосрочных портфелях хедж-фондов на рекордном максимуме, а доля софта — на минимуме с 2019 года.

Одна из самых динамичных ниш в полупроводниковой сфере — это фотоника и оптика. На высоких скоростях медные комплектующие работают лишь на коротких дистанциях. Когда кластеры ГПУ выходят за пределы одной стойки, данные между ними можно передавать только по оптоволокну. Рост его востребованности отражают котировки производителей: с начала года акции Lumentum (LITE) прибавили около 180%, бумаги Coherent (COHR) — свыше 110%, а Applied Optoelectronics (AAOI) взлетела в цене почти на 490%. Спрос на продукцию Lumentum превышает предложение примерно на 30%. NVIDIA (NVDA) посредством контрактов с Coherent, Lumentum и Corning заранее резервирует доступ к этой части цепочки поставок.

Риски связаны с оценкой сектора: индекс SOXX торгуется около 27 годовых прибылей при историческом максимуме 29. Инвестидея держится на том, что капзатраты гиперскейлеров продолжат расти (NVIDIA оценивает их более чем в $1 трлн в 2027 году), а ИИ-сектор будет и далее монетизироваться. Таким образом, при паузе в повышении капзатрат, росте эффективности моделей, которые снизят спрос на полупроводники, или при появлении избыточных мощностей чипмейкеры подтвердят статус глубоко циклической отрасли. Однако текущие тренды будут развиваться самое меньшее до 2027 года, а возможно, и до 2030-го. Пока же нужно следить за новостями о капзатратах и эффективности ИИ-моделей, чтобы контролировать долгосрочные позиции своего портфеля.